日前，博時基金發(fā)布2018年下半年多元資產(chǎn)配置報告。報告題為《威戰(zhàn)：不破不立》，報告認(rèn)為，下半年A股資金供需情況或有望改善，港股與A股驅(qū)動因素日趨相似，利率債和中高等級信用債相對較具有確定性，原油供需格局相對平衡，黃金或有小幅行情。2018年下半年的市場，通脹維持較低水平，PPI增速進(jìn)一步放緩。不破不立，建議以金融、消費(fèi)作為底倉，以成長性行業(yè)作為進(jìn)攻品種。

　　復(fù)盤

　　影響二季度全球大類資產(chǎn)價格的驅(qū)動因素，既有貿(mào)易戰(zhàn)、美伊等政經(jīng)爭端，也有美國和非美經(jīng)濟(jì)增長連帶貨幣政策方向的分化。其中A股和港股的主要驅(qū)動因素是貿(mào)易戰(zhàn)和對金融條件趨緊的擔(dān)憂，盡管直接受損的板塊是外貿(mào)和周期領(lǐng)域，但由此引發(fā)了市場整體風(fēng)險偏好的下降，體現(xiàn)為藍(lán)籌持續(xù)獲得超額收益。債市受經(jīng)濟(jì)基本面下行、定向降準(zhǔn)、美元指數(shù)走高等因素影響利率下行；而由于非標(biāo)融資限制、理財資金等主體行為轉(zhuǎn)變，產(chǎn)業(yè)債再融資風(fēng)險迅速蔓延，并催生各類低評級債券信用利差大幅擴(kuò)張。原油供給收縮超預(yù)期強(qiáng)化了減產(chǎn)效果，二季度油價震蕩上揚(yáng)。美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)走強(qiáng)和美聯(lián)儲加息刺激美元上漲，二季度金價下跌。

　　宏觀趨勢

　　全球經(jīng)濟(jì)分化的格局大概率延續(xù)，盡管發(fā)達(dá)市場央行貨幣緊縮的大門已經(jīng)開啟，但在程度上美國或會偏鷹派，歐洲或?qū)②呌诜�(wěn)健，而日本會有些進(jìn)退兩難。預(yù)計美元指數(shù)大概率繼續(xù)上漲。

　　中國經(jīng)濟(jì)中期趨勢仍然是金融領(lǐng)域療毒、“兩化融合”育新。貿(mào)易戰(zhàn)、金融條件是國內(nèi)資產(chǎn)近期主要矛盾。不宜因貿(mào)易戰(zhàn)看空中國的發(fā)展，但貿(mào)易戰(zhàn)相關(guān)事件的可預(yù)測性較低。對金融條件的收緊，市場已經(jīng)從無視轉(zhuǎn)變到過度悲觀，而此時政策已經(jīng)出現(xiàn)明確轉(zhuǎn)向。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱之前基建增速改善概率不高，出口、制造業(yè)對經(jīng)濟(jì)支撐力度均較有可能短期變?nèi)�，同時還有來自房地產(chǎn)方面棚改貨幣化比例降低的影響。通脹維持較低水平，PPI增速進(jìn)一步放緩。信用違約潮、匯率等是潛在的風(fēng)險。

　　產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

　　宜從“走出深度防御”的角度來看待結(jié)構(gòu)上的機(jī)會。中小板中報業(yè)績下滑較多，周期、消費(fèi)增速無明顯變化，石化、計算機(jī)等景氣度提升；資本開支有所啟動，下游消費(fèi)擴(kuò)張最早；建筑周期等的債務(wù)風(fēng)險相對較高。地產(chǎn)、建筑、軍工估值顯著回落，大消費(fèi)符合防御要求，但交易擁擠程度較高�？傮w建議以金融、消費(fèi)作為底倉，以成長性行業(yè)作為進(jìn)攻品種。

　　資本市場

　　A股的市場行為，仍在更加偏向價值投資的風(fēng)格；境外資金逆勢買入、產(chǎn)業(yè)資本增持和上市公司股份回購是新增的市場穩(wěn)定因素。A股估值也處于歷史上非常低的位置，資金供需情況有望改善。港股與A股驅(qū)動因素日趨相似，當(dāng)前情緒均顯著低迷，與美股呈鮮明差異。權(quán)益方面總體看好A股、港股，看平美股。

　　貨幣政策邊際寬松、CPI穩(wěn)定、PPI下行、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱有望推動利率進(jìn)一步小幅下行，美元和美債收益率約束下行空間。信用利差已經(jīng)明顯走擴(kuò)，但下半年違約面擴(kuò)大的情況切實(shí)可能出現(xiàn)，利差或不具備確定收窄的基礎(chǔ)。

　　原油供需格局相對平衡，黃金或有小幅行情，螺紋鋼、焦炭大概率逐步下行，銅價下半年承壓。

　　配置邏輯

　　考慮到相關(guān)風(fēng)險，盡管對預(yù)計A股、港股在下半年持積極態(tài)度，但投資者仍需考慮相關(guān)風(fēng)險。同時，考慮到A股、港股會面臨的額外風(fēng)險，利率債和中高等級信用債獲得正收益的確定性會或更強(qiáng)。在A股行業(yè)上，建議以基本面穩(wěn)健、受國內(nèi)外沖擊影響較小的消費(fèi)行業(yè)，和符合國家政策方向、阻力較小的成長性行業(yè)作為配置品種，周期方向相對看好化工。主題投資推薦軍工科研院所改制和自主可控板塊。